Über den Hype hinaus

Axel Wieandt - 01. April 2021

Tipps für Praktiker

Bitcoin ist eine sogenannte Kryptowährung: eine neue Form einer digitalen Anlageklasse, die auf einer dezentralen Datenbank oder einem sogenannten Ledger basiert und über ein großes Netzwerk von Computern verteilt ist. Das Bitcoin-Netzwerk ist öffentlich, ohne Zulassung frei zugänglich und wird nicht durch Regierungen oder Finanzinstitutionen kontrolliert. Es gibt keine physischen Bitcoins, sondern nur Datenbankeinträge, die transparent in einem öffentlichen Hauptbuch (Ledger) geführt werden, auf das jedermann über das Internet zugreifen kann. Die Datenbankeinträge werden in Blöcken aufgezeichnet, die einer unveränderlichen Kette von Blöcken, der Blockchain, hinzugefügt werden. Für Bitcoin-Transaktionen werden keine oder in der Regel nur sehr geringe Gebühren fällig. Jeder, der einen Internetzugang und eine sogenannte elektronischeGeldbörse (E-Wallet) hat, kann jeder anderen Person auf der Welt einen beliebigen Bitcoin-Betrag überweisen, indem er einfach seinen Eintrag im Hauptbuch in das Eigentum der anderen Person überträgt.

Der jüngste sprunghafte Anstieg des Bitcoins

Viele Beobachter sagten  dem Bitcoin voreilig den Untergang voraus, nachdem dessen Preis im Dezember 2017 einen Höchststand von 20.089 Dollar erreicht hatte und dann im Dezember 2018 auf 3.300 Dollar abstürzte. Doch seitdem die Weltwirtschaft aufgrund der COVID-19-Pandemie vor einem Jahr heruntergefahren wurde, sind Bitcoin und andere Kryptowährungen wieder im Aufwind. Im November 2020 übertraf der Bitcoin inmitten der Sorge um eine sich beschleunigende Inflation und einen möglichen Zusammenbruch der US-Regierung seinen bisherigen Höchststand und erreichte im Januar 2021 neue Rekorde. Mitte Februar stieg der Preis für einen Bitcoin auf über 55.000 Dollar und überschritt die Marke von 1 Billion Dollar Marktkapitalisierung. Ende Februar rutschte der Preis in einem sehr volatilen Markt wieder unter die 50.000-Dollar-Marke.

Der jüngste Kryptowährungsboom Anfang 2021 wird durch die steigende Nachfrage von Privatpersonen und Institutionen getrieben, wobei mittlerweile Zahlungsdienstleister wie PayPal, Square und Mastercard auf den Zug aufgesprungen sind. Unternehmen wie Tesla haben bedeutende Mengen von Firmenkapital in die Kryptowährung investiert und angekündigt, Bitcoin auch beim Kauf von Fahrzeugen als „Währung“ zu akzeptieren. Sogar traditionelle Banken wie BNY Mellon, die ihren Kunden gerne keine Investitionsdienstleistungen für Kryptowährungen angeboten hätten, ziehen dies nun in Betracht und denken über Bitcoin-Handel- und Verwahrungsdienstleistungen nach. Investmentvehikel wie der US-amerikanische Grayscale Bitcoin Trust und der kürzlich gestartete kanadische Purpose Investments Bitcoin ETF erleben einen Kapitalzufluss in Rekordhöhe. Die steigende Nachfrage trifft auf ein begrenztes Angebot, da immer mehr Menschen ihre Bitcoins halten und auf weitere Preissteigerungen spekulieren.

Der Bitcoin-Boom ein Ergebnis starker Narrative?

Robert J. Shiller, Wirtschaftswissenschaftler und Nobelpreisträger, zeigt eine Möglichkeit auf, den Aufstieg des Bitcoins besser zu verstehen: Er empfiehlt eine Betrachtung durch die Brille der narrativen Ökonomie. Es geht um die Frage, inwieweit der Bitcoin-Boom durch die virale Ausbreitung populärer Narrative bestimmt ist. In diesem Zusammenhang führt Shiller fünf sich selbst verstärkende Narrative an:

1. Bitcoin als Instrument friedlicher Anarchie

Kryptowährungen und Blockchains, die auf dezentralen Datenbanksystemen beruhen, sprechen Menschen an, die diese Währung als "den Katalysator für eine friedliche Anarchie in Freiheit" sehen. Tatsächlich deutet der explizite Verweis auf die globale Finanzkrise 2007/08 und die britischen Bankenrettungen im ersten Bitcoin-Block darauf hin, dass Bitcoin von manchen auch als Reaktion auf angeblich korrupte Regierungen und ein marodes Finanzsystem verstanden wird.

2. Bitcoin nährt die menschliche Neugierde

Bis heute bleibt die Identität des Schöpfers von Bitcoin, Satoshi Nakamoto, ein Rätsel. Laut Bitcoin.org "verließ Satoshi das Projekt Ende 2010, ohne viel von sich preiszugeben". Geheimnisse dieser Art beflügeln die Phantasie der Menschen und machen neugierig.

3. Bitcoin stärkt Gleichheit und Gerechtigkeit

Das dritte Narrativ, das Shiller beobachtet, hat mit der Stärkung der Selbständigkeit des Individuums zu tun. Dass Besitzer von Kryptowährungen anonym bleiben können und außerhalb der Reichweite von Regierungen stehen, erscheint vielen attraktiv. Denn die Angst vor Ungleichheit und auch die Angst, dass Computer menschliche Arbeitskräfte ersetzen könnten und die soziale und finanzielle Ungleichheit in der Gesellschaft weiter zunehmen wird, lässt sich durch dieses Narrativ zerstreuen.

4. Bitcoin ist neu und aufregend

Das vierte Narrativ hängt mit einer Vision für die Zukunft zusammen. Bitcoin befriedigt hier den Wunsch, Teil von etwas Neuem und Aufregendem zu sein.

5. Bitcoin ermöglicht den Eintritt in die Weltwirtschaftsgemeinschaft

Das fünfte Narrativ schließlich entspringt dem Wunsch, ein Weltbürger zu sein. Viele sehen den Besitz von Bitcoin-Token als Zeichen der Teilhabe an der Weltwirtschaft. Wie Shiller feststellt, "sind die Menschen an Bitcoin interessiert, gerade weil schon viele andere Menschen daran interessiert sind".

Lassen wir die Narrative hinter uns, die den Hype um den Bitcoin anheizen und gehen wir den Dingen auf den Grund: Wie funktioniert Bitcoin? Ist es eine echte Währung? Oder eher eine neue Art von Anlageklasse? Und welche neuen Risiken bringt Bitcoin für private und institutionelle Investmentportfolios mit sich?

Die technischen Details: Wie entsteht ein Bitcoin?

Satoshi Nakamoto konzipierte Bitcoin ursprünglich als "ein elektronisches Peer-to-Peer-Zahlungssystem". Die zugrundeliegende Blockchain ist ein dezentrales System zum Speichern von Daten oder zum Protokollieren von Transaktionen. Sie wird dabei über ein dezentrales Netzwerk repliziert, das eine Echtzeit-Übereinstimmung der Daten gewährleistet und eine unabänderliche und überprüfbare Spur erzeugt. Sie verwendet den Konsensmechanismus "Proof-of-Work" unter Verwendung des "sicheren Hash-Algorithmus 256" (SHA-256). Dieser Hash-Algorithmus übersetzt jeden Datensatz in einen 64-stelligen Hexa-Dezimal-Code (0-9, a-f). Da jede dieser Ziffern vier Bits hat, hat der Code 64 x 4 = 256 Bits und die Anzahl der verschiedenen Kombinationen ist 2²⁵⁶. Der Hash-Algorithmus ist somit sehr sicher. Es ist einfach, beliebige Daten in einen SHA-256-Hash-Wert zu übersetzen, aber fast unmöglich, den Hash-Wert wieder in den ursprünglichen Datensatz umzuwandeln. Ein Supercomputer, der 10⁹ Berechnungen pro Sekunde durchführt, würde 3,7 x 10⁶⁰ Jahre benötigen, um alle möglichen Kombinationen zu prüfen.

Bitcoin Core ist ein Open-Source-Projekt, das die Bitcoin-Client-Software pflegt und veröffentlicht. Dieses geht auf den ursprünglichen Bitcoin-Software-Client zurück, der von Satoshi Nakamoto 2009 veröffentlicht wurde. Dabei handelt sich um eine sogenannte Full-Node-Software zur Validierung der Blockchain sowie einer Bitcoin E-Wallet. Alle Knoten (Nodes) des Netzwerks werden über alle Transfers von Bitcoins von einer verschlüsselten E-Wallet zu einer anderen über das Internet informiert. Jeder Knoten sammelt neue Transaktionen in einem neuen Block und versucht, das mathematische Problem für diesen Block zu lösen. Das mathematische Problem besteht darin, einen Hashwert für die im Block aufgezeichneten Transaktionsdaten zu finden, der mit einer Mindest-Anzahl von Nullen beginnt. Je höher die Mindest-Anzahl von Nullen ist, desto schwieriger ist das Problem zu lösen. Konkret muss der Hashwert für die Kombination (i) aus dem Hashwert des vorhergehenden Blocks, (ii) der Wurzel des sogenannten Merkle-Baums der Hashwerte aller Transaktionsdaten in dem Block, und (iii) einem Zeitstempel berechnet werden. Dann kommt die Zufallszahl (Nonce) ins Spiel, die solange verändert wird, bis ein Hashwert für den Block gefunden ist, der die geforderte Mindestanzahl von Nullen aufweist. Die Verkettung der Blöcke passiert also durch die Berechnung von Hashwerten, die wiederum aus anderen Hashwerten berechnet wurden usw. Jede Manipulation in den Transaktionsdaten der vorherigen Blöcke würde in dieser Verkettung sofort auffallen, was eine Blockchain (relativ zur Komplexität des Hash-Algorithmus) fälschungssicher macht.

Der jeweils erste Knoten, der dieses mathematische Problem löst, wird mit Bitcoins belohnt – derzeit mit 6,25 Bitcoin-Einheiten pro Block. Die anderen Knoten akzeptieren den Block nur, wenn alle Transaktionen im Block gültig und nicht bereits abgespeichert sind. Sie zeigen ihre Akzeptanz, indem sie mit der Arbeit an einem neuen Block beginnen und den Hashwert dieses Blocks in das Feld für den Hashwert des vorherigen Blocks einsetzen. Um das mathematische Problem zu lösen, setzen die Knoten spezielle "Mining"-Maschinen ein, die erhebliche Mengen an Strom verbrauchen.

Da die Schwierigkeit des mathematischen Problems mit der Rechenleistung im offenen Netzwerk zunimmt, ist die Bitcoin-Blockchain so kalibriert, dass etwa alle zehn Minuten ein neuer Block gefunden bzw. "geschürft" wird. Da die Mining-Belohnung alle 210.000 geschürften Blöcke, also etwa alle vier Jahre, abnimmt, wird erwartet, dass die von den Bitcoin-Versendern gezahlten Mining-Gebühren letztendlich die Bitcoin-Belohnungen als Mining-Anreize ersetzen werden. Bislang wurden über 18 Millionen Blöcke geschürft. Die Anzahl der Bitcoins insgesamt ist auf 21 Millionen begrenzt. Sie werden bis 2140 geschürft sein. Die tatsächlich verfügbare Anzahl dürfte allerdings geringer sein. Es wird geschätzt, dass drei bis vier Millionen Bitcoins in E-Wallets liegen, deren Schlüssel verloren wurden.

Bitcoin als aufstrebende Anlageklasse

Bitcoin ist keine Währung und keine neue Form von Geld. Denn damit sich etwas als Währung oder Geldform qualifizieren kann, muss es als Tauschmittel, Recheneinheit und Wertaufbewahrungsmittel funktionieren. Bitcoin kann diese Funktionen nicht erfüllen. Die Zahl der Unternehmen, die Bitcoin als Zahlungsmittel akzeptieren, ist vergleichsweise gering. Noch wichtiger ist, dass Bitcoins nicht den Status eines gesetzlichen Zahlungsmittels haben. Die hohe Preisvolatilität von Bitcoin macht ihn als Rechnungseinheit ungeeignet. Zudem sorgt der hohe Wert eines einzelnen Bitcoins dafür, dass Preise in „Satoshi“ oder 1/100.000.000 eines Bitcoins angegeben werden müssten, um im Zahlungsverkehr acht Dezimalstellen zu vermeiden.

Bitcoin wird jedoch zunehmend als Wertaufbewahrungsmittel verwendet, da sein Vorrat, ähnlich wie bei den Edelmetallen Gold oder Silber, mengenmäßig begrenzt ist, Bitcoins langlebig sind und auf E-Wallets und die Bitcoin-Blockchain von jeder Internetverbindung aus zugegriffen werden kann. Einige Beobachter sehen Bitcoin und andere Kryptowährungen als eine neue Anlageklasse, da sie ein eigenes Risiko-Ertrags-Profil haben und ihr Wert zeitweise weniger stark mit der Wertentwicklung von Immobilien, Anleihen, Aktien und Edelmetallen wie Gold korreliert.

Bitcoin bringt neue, eigene (idiosynkratische) Risiken in die Portfolios von Investoren

Private und institutionelle Investoren sowie Leiter von Finanzabteilungen müssen sich der signifikanten neuen Risiken bewusst sein, die Bitcoin für ihre Bestände mit sich bringt:

• Das Bitcoin-Netzwerk ist anfällig für einen "51-Prozent-Angriff", d. h., wenn jemand versuchen würde, die Mehrheit der Rechenleistung der Knoten zu kontrollieren, um die Transaktionshistorie neu zu schreiben. Bislang hat es keinen solchen Versuch gegeben.
• Es besteht das Risiko der versteckten Zentralität. Was wäre, wenn 95 Prozent der Bitcoin-Entwickler sich mit der Mehrheit der Mining-Knoten verbünden würden, um das Protokoll zu ändern und die 21 Millionen Obergrenze aufzuheben? In diesem Zusammenhang ist es auch wichtig zu wissen, dass die meisten anwendungsspezifischen integrierten Schaltkreise (ASICs), die zum "Mining" von Bitcoins verwendet werden, von Bitmain hergestellt werden. Bitmain ist ein chinesischer Entwickler von Halbleitern, der selbst große Bitcoin-Mining-Farmen betreibt. Dies schafft einen offensichtlichen Interessenkonflikt in Bezug auf die Markteinführung und Zuteilung neuer, leistungsfähigerer ASIC-Maschinen. Es besteht zudem die Gefahr der Einflussnahme auf die Entwicklung des Open-Source-Protokolls von Bitcoin selbst.
• Es gibt eine hohe Konzentration von Mining-Kapazitäten in Ländern mit niedrigen Strompreisen und schwacher Rechtsstaatlichkeit wie der Volksrepublik China oder der Ukraine.
• Es besteht ein erhebliches Risiko, dass einflussreiche Institutionen wie das US-Finanzministerium, das US-Justizministerium oder die Europäische Zentralbank strengere Vorschriften für Kryptowährungen wie Bitcoin erlassen könnten. China hat den Handel mit Bitcoin bereits 2017 verboten, um die Umgehung von Kapitalverkehrskontrollen zu unterbinden. Sogar ein Verbot von Bitcoin-Mining wurde erwogen.
• Der Bitcoin-Besitz ist in hohem Maße auf einige wenige Individuen, sogenannte Wale (Whales), konzentriert, die in Ermangelung einer Bitcoin-Marktaufsicht mit  kurzfristigen Marktmanipulationen den Bitcoin-Preis verändern können.
• Kritiker weisen auch auf die Rolle von Tether als Einfalltor für Marktmissbrauch hin, dem US-Dollar-Stablecoin, der von Bitcoin-Investoren oft als Ein- und Ausstiegsmöglichkeit aus der Kryptowährung genutzt wird.
• Technologische Risiken offenbaren sich in den häufigen Hacks von Bitcoin-Wallets an zahlreichen Krypto-Börsen weltweit.
• Ein Durchbuch im Quanten-Computing könnte die SHA-256-Verschlüsselung unbrauchbar machen.
• Auch wenn die Natur der öffentlichen Blockchain es den Strafverfolgungsbehörden erlaubt, Bitcoin-Transfers von E-Wallet zu E-Wallet zu verfolgen, wurde Bitcoin in der Vergangenheit häufiger für Geldwäsche und zur Finanzierung illegaler Aktivitäten missbraucht, was natürlich ein Reputationsrisiko darstellt.
• Schließlich verbraucht das Bitcoin-Netzwerk etwa so viel Strom wie Chile und hat einen ökologischen Fußabdruck in der Größe wie jener Neuseelands. Das ist nicht mit nachhaltigem Investieren vereinbar, auch wenn mittlerweile fast 40 Prozent des für die Berechnung von Hashwerten verbrauchten Stroms aus erneuerbaren Quellen stammen.
• Nicht weniger bedeutend ist das Risiko, dass Bitcoin durch eine andere Kryptowährung ersetzt werden könnte. Denn es gibt mehr als 8.700 andere Kryptowährungen. Viele von ihnen zeichnen sich durch eine höhere Skalierbarkeit und geringeren Energieverbrauch aus.

Da ein Bitcoin nur so viel wert ist, wie eine andere Gegenpartei bereit ist, dafür zu zahlen, könnten die Nachfrage nach Bitcoins und ihr Wert einbrechen, wenn solche Risiken eintreten und das Narrativ untergraben wird.

Bitcoin ist die bislang größte und beliebteste Kryptowährung, eine aufstrebende Anlageklasse, die zu groß und andersartig ist, um ignoriert zu werden. Die zugrundeliegende Blockchain-Technologie stellt eine bedeutende Innovation dar, die Transaktionskosten verringern und die Grenzen zwischen Märkten und Organisationen neu definieren wird, während sie den Weg für ein effizienteres und integrativeres Finanzsystem ebnet.

- Deutsche Übersetzung des englischen Orginalbeitrags -

Literaturverweise

• Shiller, R. (2019): Narrative Economics, How Stories go Viral and Drive Major Economic Events, Princeton University Press, 2019, Kapitel 1, S. 3–11, “The Bitcoin Narratives”.
• Lujan, S. (2016): „Bitcoin Was Built to Incite Peaceful Anarchy”, January 9, 2016, gefunden in: https://news.bitcoin.com/bitcoin-built-incite-peaceful-anarchy/.
• Nakamoto, S. (2008): Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System, gefunden in: https://bitcoin.org/bitcoin.pdf.
• Mankiw, G. (2009): Macroeconomics, 7^th edition, New York, Worth Publishers Inc., U.S, S. 80.
• Burniske, C./White, A. (2017): Bitcoin: Ringing the bell for a new asset class, available through: research.ark-invest.com/bitcoin-asset-class , and Ankenbrand, Thomas, Biere, Dennis (2018): Assessment of cryptocurrencies as an asset class by their characteristics, in: Investment Mangement & Financial Innovation, 15(3), S. 169-181.
• Cambridge Centre for Alternative Assets (2020): 3^rd Global Crypto Asset Benchmarking Study, University of Cambridge Judge Business School, September 2020, S. 26.